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里士满联储主席:目前的通胀水平或通胀预期不会成为宽松政策的触发因素

2019/07/24 11:10
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随着通胀的缓和,踩刹车的情况并不多。与此同时,目前的通胀水平或通胀预期不会成为宽松政策的触发因素。使用利率变化来改变公司既定规定的可能性很小,而且过度扩张的潜在成本是真实存在的。由于失业率很低,消费支出情况仍然良好,因此很难停下来。

里士满联储主席Tom Barkin在全球合作中心落基山经济峰会的演讲。

要点:

  • 经济表现受到情绪的影响,即消费者和企业的前景和信念。目前,我担心不确定性和商业信心脆弱性增加。
  • 在缺乏信心的情况下,中央银行致力于实现最大就业和价格稳定的任务,以便为企业和消费者创造稳定的环境。
  • 目前,我们在就业方面做得很好。在价格稳定方面,核心个人消费支出价格指数持续低于2%的目标。我很担心这会带来担忧。
  • 大多数行业的许多公司已经更改了僵化的定价规定。价格改变始于通胀预期,也同时基于公司对竞争对手和客户反应的预期。各种因素可能会限制公司提价的能力和意愿。
  • 随着通胀的缓和,踩刹车的情况并不多。与此同时,我认为目前的通胀水平或通胀预期不会成为宽松政策的触发因素。使用利率变化来改变公司既定规定的可能性很小,而且过度扩张的潜在成本是真实存在的。由于失业率很低,消费支出情况仍然良好,因此很难停下来。
  • 尽管如此,我正密切关注经济增长的环境。如果信心大幅下降,我会呼吁同行关注这个问题,尽可能来维持经济扩张。

去年1月,我在麦肯锡咨询公司工作30年后加入了里士满联储,在那里我担任首席财务官。在整个职业生涯中,我都在帮助公司做出有关招聘,薪酬和定价的决定,我自己也做了很多决定。所以我希望我能为FOMC带来不同的视角。委员会的同事是国内最有才华的宏观经济学家,银行家,学者和金融监管人员。但作为唯一来自管理层的委员会成员,我的处理方式不同。

去年1月,我在麦肯锡咨询公司工作30年后加入了里士满联邦储备银行,在那里我担任首席财务官。在整个职业生涯中,我都在帮助公司做出有关招聘,薪酬和定价的决定,我自己也做了很多决定。所以我希望我能为FOMC带来不同的视角。委员会的同事是国内最有才华的宏观经济学家,银行家,学者和金融监管人员。但作为唯一来自管理层的委员会成员,我的处理方式不同。

消费者和商业信心

我从商业经验和在美联储的工作中学到的一件事就是信心非常重要。作为一名顾问(以及首席财务官),我清楚地看到,对于希望投资的企业和愿意投资的市场而言,信心至关重要。现在,我听到了和我所在地区的商业领袖会面时一样的话。

在消费者方面也是如此。经济学家表明消费者在购买高价商品上的信心也很重要。他们的预期突然回落很容易影响消费支出。

我也相信,今天的信心比过去更重要,同时更具波动性。好消息和坏消息的传播速度更快,范围也更广泛。我们每天在手机上至少浏览10次新闻,商业媒体无处不在,甚至在飞机上也是如此。但更多新闻并不一定等于更多信心。

相对于几十年前,消费者风险更大,因此更敏感。他们更直接投资于股票市场,特别是与市场(而非公司)同步涨跌的指数基金。许多家庭可能仍然受到来自大萧条的伤害;但总体而言,他们的储蓄率是2007年的两倍。

此外,商业反应也比以前更快。随着企业控制权市场的激进主义转移了企业的注意力,短期行为更受关注。正如消费者一样,我认为公司的抗压能力正在下降。他们没有自信—— 大萧条的“后遗症”。与此同时,企业家告诉我,目前的良好形势让他们感到紧张,因为另一次经济衰退可能马上就要到来。

较高的杠杆作用可能加剧反应的速度。企业债务占GDP的百分比处于历史最高水平。加杠杆的公司及其债权人倾向于对负面消息采取行动。这可能意味着削减成本,减少人员或价格。

综合考虑,所有这些因素导致了一种不对称性,比起经济增长的乐观情绪,对经济下行的担忧更多一些。复苏可能是对经济缺乏信心的体现。企业对失败的恐惧可能使他们在回报率较高的情况下拒绝投资。

这种倾向性或不对称性现在仍在继续。公司对政治的两极分化以及贸易和监管的不确定性感到沮丧。这限制了定价,以及支出和投资决策。

由于这些原因,信心下降可能导致投资减少,产出减少,最终导致就业率下降。如果就业受到威胁,消费必将同样受到影响。这将使我们陷入更严重的困难。换句话说,我们让自己陷入了衰退。

经济展望

事实上,我认为现在经济不确定性很大。

2018年经济很好。失业率达到历史最低水平,经济平均每月增加超过22万个就业岗位,通货膨胀率达到2%的目标,GDP增长高于之前几年。但是当我们进入2019年时,我开始听到很多担忧。时机很好,但情绪不好。

肯定存在许多不确定因素,包括贸易紧张局势,中国经济放缓,英国脱欧和市场波动等等。特别是美国的政治。联邦政府的关闭打击了信心,我认为这影响了今年年初的数字。

但是政府的关闭结束了,英国脱欧被推迟了,贸易协议似乎正在解决。国际经济似乎正在好转,市场正在反弹,也许FOMC的耐心起到了作用。因此,我们看到消费者信心指数反弹,消费数据也随之提高。消费者仍然有信心,有工作并且愿意消费。

但过山车似的的商业信心仍在继续。贸易紧张局势再次升级,墨西哥关税的威胁严重打击了商业信心——当你不知道供应链成本是多少时,如何管理呢?墨西哥最近可能会有所缓解,但与欧盟,日本和中国的贸易谈判仍存在不确定性。而且,如果关税是各种目标的工具,那么不确定性将增加。

更广泛地说,英国脱欧可能比我们预期的更加混乱。国际经济再次疲软。联邦债务上限尚未取消。而且,距离下一届总统大选还有一年多的时间,我听到商界领袖对政治问题感到紧张。所有这些焦虑都有可能建立起来。

总而言之,商业信心是脆弱的,不确定性正在增加,我对这些越来越关注。如果它们进一步恶化,可能会影响增长,投资,价格和就业。

通货膨胀

面对缺乏信心,央行可以做些什么呢?我们的目标是实现最大就业和价格稳定,从而为企业和消费者创造一个稳定的环境。在这样的环境中,很少有消费者面临失业的风险。持续保持较低的通胀水平使得价格预期稳定,因此商业可以正常运作。

目前,就业方面做得很好。当然,仍有一些人想要工作却找不到工作,并且在种族,民族和地区界限方面存在差异——但总的来说,劳动力市场强劲。

在价格稳定方面,核心个人消费支出价格指数一直低于2%。坦率地说,这将导致人们的担忧。一方面,目前的一些低通胀是由于暂时性因素造成的,例如计算服装价格的方法的变化。部分原因还在于第一季度“对信心的冲击”,这可能限制了公司的定价。

另一方面,通胀系统性地低于目标感觉就像是应该解决的问题。但是,如果通胀报告没有小数,我们将达到目标,并且在大多数年份达到目标。

你可能会说我们是高标准的受害者。我仍旧记得20世纪70年代和80年代美联储为抑制通胀而付出的代价。当时美联储领导人似乎无法想象如何在狭窄的目标范围内进行操作。而纵观全局,通胀一直保持在一个较低的水平,没有成为企业和消费者的关注点——这才是真正的目标。

现在让我谈谈决定通胀的一些因素。经济学理论认为,利率变动影响实体经济,但有一些滞后。反过来,实体经济的这些变化通过菲利普斯曲线影响通胀。随着企业为劳动力支付更多费用,他们相应提高了价格。从长远来看,货币当局长期记录了实现通胀目标的过程,这成为企业和消费者的基准。

我从事商业30年了。如何看待通货膨胀在实践中的作用?

大多数行业的许多公司已经设定了僵化的定价规定。这些规定始于通胀预期,也基于公司对竞争对手和客户反应的判断。当然,成本很重要,正如菲利普斯曲线所暗示的那样,当它们在行业范围内高度可见时尤其重要,比如钢铁关税或油价飙升。但就目前而言,菲利普斯曲线似乎没有对价格产生影响。部分原因可能是因为许多行业的所需劳动力比例下降,使劳动力成本降低。

还需指出的是公司对提价能力的看法。对于许多服务业来说,这不是一个大问题,比如建筑业或理发店,工资上涨造成利润率下降,直接推动价格上涨。但值得一看的是消费品,特别是耐用品,25年来基本上不存在通货膨胀。大型商店通过围绕低价格制定战略来占据市场份额,并通过对供应商施加巨大压力来实现这一战略。公司的采购部门越来越成熟,利用全球供应链和品牌替代品。互联网透明度使消费者可以轻松地购物,新的参与者可以在价格上挑战成熟的公司。而且,正如我所讨论的那样,即使通胀预期对整个经济有良好的影响,缺乏信心也会损害企业提高价格的意愿。

但企业利润率是上升的。当价格受到挤压时,利润率会上升呢?企业正在大力投资,为了在不提价的情况下获取更高的利润。减少毛衣中的针数,引入新的“高端”产品,减少额外的费用,这些都是公司能够在不提高价格的情况下保持甚至增加利润的方式。我们的指标反映了这些做法中的一些,但并非全部。

对货币政策的影响

这对货币政策有何影响?

预期对企业的定价规定影响很大。2009年的低迷期间,当时价格没有像人们可能担心的那样下降,而去年,尽管经济强劲,它们没有像预期那样增长。预期很难改变。

因此,短期利率是一种“钝器”。它们会随着时间的推移而发挥作用,但是长期滞后并且效果不佳。利率的小幅度变动不太可能对既定的程序有所影响。而大规模的变动则可能导致无法完成2%的目标。

在实体经济中各个行业间都可能加强或损害利率变动的传递。目前,随着生产率相对于过去几年的增长,实施宽松政策并没有达到本应达到的效果。我前面讨论过的消费行业因素,医疗保健监管,工会化的衰退以及对客户的减税行业(如公用事业)都降低了通胀的影响。关税有一些潜在的抵消;但报复性关税和由此催生的行业产能过剩可能会以另一种方式定价。如今,这些“真正的”驱动因素可能比货币驱动因素具有更大的影响。

因此,谦逊是货币政策的美德。数据并不完美,通货膨胀可能比人们想象的更接近目标,正如达拉斯联储的截尾平均通胀等指标所暗示的那样(拓展阅读:《什么是更好的核心通胀指标?》)。在我看来,为了追求不确定的好处而干预是很棘手的;如果过于利用低利率来获得通货膨胀,你可能最终会因为杠杆率过高和估值泡沫而失败。而且,随着菲利普斯曲线如此“平坦”,利率变动后可能会有特别长的滞后。联邦公开市场委员会在1月份改变立场;通胀将需要一段时间来对未来利率走势所显示的明显趋平做出反应——即使我们可能会经历更低的失业率。

我想让声音小一点。越是说你没有达到目标,就越有可能让人们认为你不会达到目标。公司不会将预期每次提高0.1%,而是彻底变化。在这种背景下,通胀预期相当稳定。我希望通帮助他们保持这种状态。

最后,我们都必须避免自满。过去三十年来,美联储一直在努力维持通胀预期稳定,但随后人们渐渐忘记大通胀,我们必须记住,锚定的通胀预期并不是轻易得到的——而是付出了很大的努力。

美联储最近举行了一次关于可能的货币政策框架的会议。有观点称联邦公开市场委员会正在努力做的事情不够准确,应该改进,比如通过确定通胀的目标范围,以及考虑多个指标,正如加拿大所做的那样。但我担心做太多事情反而有弊。我还不相信(超过零下限的前瞻指引的)承诺未来采取行动的策略。这些策略真的会被理解和相信吗?鉴于既定规定和期望,它们会产生预期的影响吗?如果没有,未来的政策制定者会怎么做?一项研究表明,考虑到零下限的多重均衡存在,并且担心在关注通胀风险的同时过于迅速地采取行动,会反过来以降低预期的方式将注意力集中在通胀上,从而创造出一种低利率或低通胀情景,就像欧洲和日本。

注:关于FED Listens,可以参考智堡往期文章《Fed Listens:美联储货币政策的当前框架:回顾与评估(上)》《Fed Listens:美联储货币政策的当前框架:回顾与评估(下)》《FED Listens:美联储货币政策策略手册(上)》《FED Listens:美联储货币政策策略手册(下)》《FED Listens:改善美联储沟通的建议(上)》《FED Listens:改善美联储沟通的建议(下)》

这对利率的走势意味着什么呢?在我看来,随着通胀的缓和,踩刹车的情况并不多。由于失业率很低,消费支出情况非常好,踩油门同样困难。

我认为目前的通胀水平或通胀预期不会成为宽松政策的触发因素。调整利率来改变公司既定规定的可能性很小,而且如前所述,过度扩张的潜在成本是真实存在的。

尽管如此,我正密切关注增长环境,其中不仅包括核心数据,还包括有关消费者和商业情绪的重要信息。如果信心急剧下降,我肯定会呼吁同行关注这个问题,尽可能来维持经济扩张。

谢谢,期待您的提问。

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