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债务悖论——更多的债务,更少的收益

2019/08/22 11:05
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对照中文英文原文
这是债券市场的有趣时期。目前全球约有15万亿美元的政府债券以负收益率交易,而且这个数字还在不断增长。随着主权债务的可持续性和偿债能力变得越来越成问题,很难对收益率下降的原因进行合理解释。

这是债券市场的有趣时期。目前全球约有15万亿美元的政府债券以负收益率交易,而且这个数字还在不断增长。这种情况正在发生,而主权债务与GDP的比率一直在上升,特别是在发达市场。由于主权债务的可持续性和偿还债务的能力变得更加重要,因此很难合理化收益率下降的原因。传统观点认为,当一个实体承担更多债务时,由于债务风险增加,收益率应该更高。根据经验,与美国,欧洲,英国和日本的主权债务相反(见下图)。我们已经研究了这种状况背后的原因,并建议只要量化宽松(QE)是央行工具包的一部分,在通货膨胀没有出现意外上涨的情况下,我们可能会看到低收益率持续存在。

减少额外债务的生产力

主权债务已经超过了增长的水平。债务与GDP的比例已经超过债务的生产力足以产生足够的收入来偿还这一新债务的水平。在《债务时期的增长》中,Reinhart和Rogoff认为这个水平大约在90%左右。发达经济体已经超过这些水平。在较高的债务水平下,经济失去活力并面临生产力下降。债务增加超过最佳水平会影响未来的增长和生产力,从而导致较低的长期增长率,通货膨胀率和收益率。

债务正在拉动未来的需求

增长和生产率下降的部分问题是债务本身的水平。中央银行创造名义增长的口头禅是降低利率并促进贷款/债务增长。在某种程度上,在流动性陷阱中,这种债务增长会适得其反。债务本质上是未来需求的拉动。如果你做得过头,未来的需求将下降,导致未来增长和收入下降以支持这种债务。在我们超过最优债务水平时,任何债务融资增长只会暂时提升名义增长水平,但将来会被拖累。

服务收入不足以增加主权债务水平

当债务增长超过其产生的收入时,必须发生两件事之一。要么你拖欠债务,要么这笔债务的收益率必须落在再融资上。我们生活在一个QE是常态的世界,主权资金实际上无限保证。政府将始终尝试为其债务再融资并避免违约的痛苦。而且,越来越多的主权债务最终落在央行的资产负债表上。问题在于主权债务水平增长速度快于能够偿还债务的收入。由于结构性问题导致全球增长放缓,收入变得不足以应对不断增加的债务水平。根据定义,如果偿还债务的收入减少,那么债务可以赚得更少,收益率也会下降。另一方面,债务收益率必须下降才能维持债务水平的上升。

事实上,债务水平的增加是经济停滞不前的症状。在量化宽松普遍存在的世界中,如果主权债务水平继续上涨的速度超过支持它的收入,那么收益率可能会保持在低水平。

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