美国零售销售强劲；日本通胀边际缓解。

美国CPI显韧性，消费者租金通胀预期上涨；欧元区企业信贷需求下降。

### 主要观点和关键结论 - 报告对2024年第二季度中国房地产市场进行了分析和预测。 - 认为市场正在经历稳定的迹象，建议投资者避免过于悲观的态度。 - 强调了对质量上乘但目前被市场低估的地产股的关注。 - 预计2024年第二季度的房地产销售和价格将呈现稳定趋势。 - 认为房地产开发商的财务状况正在改善，信用风险降低。 - 报告提出了对个别地产公司的买入建议，如中国海外发展有限公司、碧桂园控股有限公司等。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告指出，尽管房地产市场在2023年遭受了打击，但已经看到市场销售和价格的稳定迹象，尤其是在一线城市。 - 报告中提到，开发商的财务状况改善，这得益于降杠杆和债务重组的成功。 - 报告还提到，政策环境正在变得更加支持房地产市场，包括放宽融资限制和鼓励房地产市场健康发展的政策。 - 通过对多家房地产开发商的财务分析，报告认为这些公司的盈利能力和现金流状况正在改善。 ### 支持观点和结论的图表 1. 图表 1: 展示了中国房地产市场的价格和销售量的趋势，显示市场正在趋于稳定。 2. 图表 3: 显示了开发商的财务状况，包括负债率和现金流量，表明财务状况正在改善。 3. 图表 5: 列出了开发商的土地储备和新的项目开工情况，说明开发商对未来市场保持信心。 4. 图表 9: 比较了不同开发商的盈利能力和估值，为买入建议提供了依据。 ### 专业名词释义 - **降杠杆 (De-leveraging)**: 减少公司负债，提高财务稳定性的过程。 - **信用风险 (Credit Risk)**: 借款人或对手方未能履行合同义务，导致损失的风险。 - **土地储备 (Land Bank)**: 开发商持有的用于未来开发的土地。 - **项目开工 (New Starts)**: 开发商开始建设新项目的活动。 - **盈利能力 (Profitability)**: 公司赚取利润的能力。 - **估值 (Valuation)**: 对公司或资产价值的评估。

### 主要观点和关键结论 - **股价表现**: EDU、TAL 和 GOTU 自三月以来股价分别下跌了 9%、24% 和 15%，与一月至二月的强劲表现形成对比。 - **市场供需动态**: 由于市场供需关系有利、监管透明度提高以及持续的产能扩张，EDU 和 TAL 的核心教育服务的强劲收入和盈利展望保持不变。 - **东买对 EDU 的影响**: 东买对 EDU 的非 GAAP 营业利润率（OPM）有所拖累，但由于其对 EDU 净利润的贡献较小，对 EDU 的利润率扩张轨迹影响有限。 - **TAL 的学习平板销售**: TAL 的学习平板销售环比下降，但由于其他业务的强劲表现，其核心教育服务的增长和估值仍然具有吸引力。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - **基金流动影响**: 由于 KWEB 自三月以来上涨了 5%，基金流动可能影响了 EDU、TAL 和 GOTU 的股价表现。 - **投资者担忧**: 投资者对东买对 EDU 的利润率影响以及 TAL 学习平板销售的环比下降表示担忧。 - **TAL 高管减持**: TAL 的创始人和 CEO/COO 在 3 月 1 日根据 SEC 文件减持了 905k/640k ADSs，这影响了市场情绪。 ### 支持观点和结论的图表及其诠释 - **图表 2**: 预计东买将为 EDU 收入增长贡献增量，预测 EDU 核心/EDU 集团收入在 3QFY24E 同比增长 48%/55%。 - **图表 3**: 尽管东买对收入增长有正面贡献，但预计会拖累非 GAAP OPM 增长 1.6 个百分点。 - **图表 4**: 预计 EDU 未来几年的收入复合年增长率（CAGR）为 23%，而 EDU 核心的收入 CAGR 为 27%。 - **图表 5**: 预计 EDU 核心 2024 财年的非 GAAP OPM 为 12.1%，远低于 2020 财年的 16.6%，暗示未来利润率有进一步扩张的潜力。 ### 难懂的专业名词释义 - **GAAP**: 通常指美国通用会计准则（Generally Accepted Accounting Principles），是一套标准的会计原则、标准和程序，用于编制财务报表。 - **非 GAAP 指标**: 指的是不按照 GAAP 准则计算的财务指标，通常用于提供公司运营和财务状况的额外视角。 - **CAGR**: 复合年增长率（Compound Annual Growth Rate），用于描述投资在一定时期内的平均年增长率。 - **EV/NOPAT**: 企业价值对净利润率的比率（Enterprise Value / Net Operating Profit After Taxes），是一种估值指标，用于评估公司的价值。 - **SEC 文件**: 美国证券交易委员会（Securities and Exchange Commission）的文件，公司必须根据 SEC 规定提交这些文件，以披露其财务状况和其他重要信息。

### 主要观点和关键结论 - 中国的制造业、服务业和建筑业PMI在3月份出现快速回升，表明中国经济在春节后迅速恢复。 - 制造业PMI超出预期，显示制造业活动扩张，尤其是新出口订单的增长，表明出口和制造业可能短期内受益于发达市场的库存回补。 - 基础设施投资加速，服务业消费有所恢复，但对消费恢复的可持续性持谨慎态度。 - 报告指出，上述因素可能对中国一季度GDP预测构成上行风险，尤其是考虑到中国基于生产的GDP报告方式。 - 报告还提到，尽管经济恢复势头改善，但仍需关注潜在的挑战，如与欧盟和美国的潜在关税升级，以及房地产市场下滑带来的负面财富效应。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 制造业PMI从2月份的49.1上升至3月份的50.8，这是六个月来首次进入扩张区间，并且是一年来的最高水平。 - 新出口订单PMI自2023年3月以来首次回到扩张区间，增长了5个百分点至51.3，表明出口订单有显著增长。 - 建筑业PMI上升2.7个百分点至56.2，反映出基础设施投资的加速。 - 服务业PMI连续第三个月上升，达到52.4，显示服务业消费的恢复。 - 报告提到，尽管经济恢复势头改善，但劳动力市场仍面临压力，制造业就业指数自2023年2月以来一直呈现收缩状态。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表1**：NBS综合PMI、制造业PMI、服务业PMI和建筑业PMI的指数显示，所有这些指数在3月份都有所上升，表明经济活动的普遍增长。 2. **图表2**：NBS制造业PMI的分项指数显示，新订单和生产指数均上升，表明制造业活动的扩张。 3. **图表3**：新出口订单PMI的显著上升，支持了出口改善的观点。 4. **图表4**：小型企业的PMI显著上升，表明小型企业活动有所恢复。 5. **图表5**：服务业PMI连续第三个月上升，显示服务业消费的恢复。 6. **图表6**：建筑业PMI的改善，指向基础设施投资的加速。 ### 难懂的专业名词释义 - **PMI (Purchasing Managers' Index)**：采购经理人指数，是衡量制造业和服务业经济活动的指标，高于50表示扩张，低于50表示收缩。 - **GDP (Gross Domestic Product)**：国内生产总值，衡量一个国家或地区在一定时期内生产的所有商品和服务的市场价值总和。 - **tariff escalation**：关税升级，指两个或多个国家之间提高相互商品的关税税率，通常是贸易争端的结果。 - **wealth effect**：财富效应，指人们的资产价值增加时，会增加消费支出的现象。 - **inventory restocking**：库存回补，指企业在库存水平降低后重新补充库存的过程，通常会刺激生产和销售。 - **high-tech sectors**：高科技行业，指那些涉及先进技术，如信息技术、生物科技、航空航天等领域。 - **NBS (National Bureau of Statistics)**：国家统计局，中国的官方统计机构，负责收集、分析和发布国家统计数据。

### 主要观点和关键结论 - 中国经济在2024年初显示出复苏迹象，制造业PMI回归扩张领域。 - 房地产市场和劳动力市场仍然面临挑战，需要更多的政策支持。 - 预计中国人民银行（PBoC）将通过一系列工具注入更多流动性，而不是通过降息。 - 美中关系有所缓和，两国领导人进行了自2023年11月以来的首次通话，并计划进行高层访问。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 制造业PMI数据显示，官方的中国NBS制造业PMI在2024年3月首次自2023年10月以来回到扩张领域，非官方的Caixin制造业PMI也显示了进一步的增长。 - 尽管房地产市场的销售有所上升，但与去年同期相比，新房销售在一线城市仍然下降了39%。 - 报告指出，PBoC有多种货币政策工具可以注入流动性，例如降低存款准备金率（RRR）和使用结构性货币政策工具，如质押补充贷款（PSL）。 - 美中两国领导人的通话和即将进行的高层访问表明两国关系有所改善，尽管在根本立场上没有重大变化，但定期沟通是积极的。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表19-24**：显示了30个主要城市新房销售环比增长，以及18个主要城市二手房销售保持强劲。 2. **图表25-28**：展示了钢铁价格、原油价格、玻璃价格和农产品价格的变动，以及集装箱运输成本的下降。 3. **图表29-30**：反映了PBoC通过公开市场操作（OMOs）进行的净注入流动性和银行间利率的变化。 ### 专业名词释义 - **PMI（Purchasing Managers' Index）**：采购经理人指数，是衡量制造业和服务业经济活动的指标。 - **NBS（National Bureau of Statistics）**：国家统计局，中国的官方统计机构。 - **Caixin**：财新，一家提供财经新闻和数据的中国媒体公司，其发布的PMI被广泛关注。 - **PBoC（People's Bank of China）**：中国人民银行，中国的中央银行。 - **RRR（Reserve Requirement Ratio）**：存款准备金率，是商业银行必须在中央银行存放的一定比例的资金。 - **PSL（Pledged Supplementary Lending）**：质押补充贷款，是中国央行的一种结构性货币政策工具，用于提供特定领域的流动性支持。 - **OMOs（Open Market Operations）**：公开市场操作，是中央银行通过买卖政府债券来调节市场流动性的一种货币政策工具。

### 主要观点和关键结论 - 中国经济在2024年预计增长4.9%，虽然增速较2023年略慢，但考虑到基础效应，这可能是一个更好的表现。 - 消费将成为推动增长的主要因素，而房地产市场预计将趋于稳定。 - 股票市场有望复苏，人民币汇率预计将保持稳定。 - 政府将平衡结构性挑战（如地方政府债务）与创新引领的行业和绿色发展的机会。 - 中国的电动汽车（EV）市场将继续增长，预计到2030年电动车渗透率将达到90%。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告指出，尽管房地产市场预计将稳定，但仍可能在一段时间内拖累经济增长。 - 政府的政策支持将增加，特别是在2024年上半年预计会有进一步的货币宽松政策。 - 报告强调了中国在自动化、人口结构、数字金融、颠覆性技术、能源转型、未来城市、未来消费者、未来交通和贸易流动等九个关键投资主题上的关注点。 - 中国的太阳能玻璃全球产能超过90%，这表明中国在可再生能源领域的领导地位。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表：2024年GDP增长预测** - 显示中国2024年GDP预计增长4.9%，高于彭博共识估计的4.6%。 2. **图表：消费增长预期** - 预计消费将增长7.0%，消费增长将受到房地产市场稳定和政府优先考虑社会福利政策的推动。 3. **图表：电动汽车市场预测** - 电动车渗透率在2030年预计将达到90%，反映了中国在电动车领域的快速增长和政府的支持。 4. **图表：人民币汇率预测** - 预计2024年末人民币对美元汇率为7.10，显示了人民币汇率的稳定性。 ### 难懂的专业名词释义 - **iBoxx ADBI**：亚洲美元债券指数，用于衡量亚洲地区以美元计价的债券市场表现。 - **财政赤字**：政府支出超过收入的部分，通常通过发行债券来融资。 - **信用利差**：不同信用等级债券的收益率之间的差距，反映了投资者对信用风险的补偿。 - **电动汽车（EV）**：使用电力作为动力来源的汽车，不依赖于传统的内燃机。 - **绿色发展**：指在经济发展过程中注重环境保护和资源节约，推动可持续发展。 - **结构性挑战**：指经济、社会或政策中长期存在的、深层次的问题，需要系统性的解决方案。

### 主要观点和关键结论 - 中国经济在2024年初表现出一定的积极迹象，但整体增长预计将保持在温和水平，不太可能出现强劲的“V”型复苏。 - 尽管实际GDP增速可能已经触底，但名义GDP增速可能仍将低于预期水平，维持在较低水平。 - 政府不太可能在近期推出进一步的宽松政策，因为当前的经济增速可能已接近官方增长目标。 - 货币政策方面，预计央行将在适当时候采取适度宽松的政策，以应对持续的通缩压力和高企的实际利率水平。 - 财政政策将重点关注制造业设备升级，但整体财政刺激规模将有限。 - 人民币汇率管理将保持谨慎，央行可能会在经济和金融市场进一步企稳时允许人民币汇率有更大的灵活性。 - 持续的低通胀/通缩可能导致企业削减工资增幅和家庭去杠杆，政府应通过增加社会福利支出来减少家庭预防性储蓄，以实现再通胀。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告通过对中国经济的开局情况进行分析，指出虽然有积极迹象，但考虑到季节性因素和生产前置，投资者应保持谨慎态度。 - 报告提到，由于一季度实际GDP增速可能接近官方增长目标，且二季度有低基数的帮助，因此4月底的政治局会议出台进一步宽松政策的可能性较低。 - 报告中提到，尽管实际GDP增速高于预期，但名义GDP增速可能低于合意水平，反映出供给侧为中心的经济活动和政策或将延续通缩压力。 - 报告强调，央行可能会在美联储开启降息周期之前采取适度宽松的货币政策，以协助政府债券的发行，并预计政策利率到年底之前将被累计下调20个基点。 - 报告指出，财政政策将主要支持技术研发和设备升级，但考虑到地方融资平台和土地出让金的收紧，整体的财政刺激规模将会有限。 - 报告中提到，央行自2023年8月起进入了“压力管理模式”，通过加大外汇干预力度来抵御潜在的货币贬值和资本外流趋势。 - 报告最后提出，政府应通过增加社会福利支出来减少家庭预防性储蓄，以实现再通胀，而不是依赖技术进步带来的成本降低。 ### 支持观点和结论的图表 报告中并未提供具体的图表，因此无法枚举和诠释图表内容。 ### 难懂的专业名词释义 - **名义GDP增速**：指的是未经通货膨胀或通缩调整的GDP增长率，反映了经济产出的货币价值变化。 - **实际GDP增速**：是指扣除了物价变动因素后的GDP增长率，反映了经济产出的真实变化。 - **通缩（Deflation）**：是指一国整体价格水平持续下降的现象，与通货膨胀相反。 - **社会福利支出**：政府为了改善民众生活，提供的各类社会保障和福利项目，如养老金、医疗保险、失业救济等。 - **预防性储蓄**：家庭为了应对未来可能发生的不确定性（如失业、疾病等），而进行的额外储蓄。 - **去杠杆**：指企业和家庭减少债务负担，降低负债率的过程。 - **PPI（生产者价格指数）**：衡量工业生产者出厂时商品价格变动的指数，反映了生产阶段的物价水平变化。 - **政治局会议**：中国共产党中央委员会政治局的会议，是中国最高领导层的重要决策会议。 - **低基数效应**：指在比较不同时间段的数据时，由于前一时期的基数较低，导致当前增长率显得较高的现象。

### 主要观点和关键结论 - **新质生产力**：报告指出，中国大陆最新的经济热词是“新质生产力”，预计大湾区（GBA）将从中受益。 - **制造业变革**：广东省作为中国的制造业重地，其制造业正在发生变化，特别是在新能源车辆（NEVs）、集成电路和光电设备等新经济领域。 - **金融支持**：香港作为国际金融中心的地位，有助于为GBA的高科技和先进制造业提供资金支持。 - **政策支持**：通过区域一体化和人才发展，政策支持可以为GBA创造更好的协同效应。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - **广东省制造业的现状**：广东省在智能手机和电脑等电子产品的制造上占据国内领先地位，但增长放缓，且高度依赖出口。 - **新经济部门的快速增长**：新能源车辆、集成电路和光电设备的产量在2023年分别增长了83.3%、23.8%和17.9%。 - **资金支持**：2023年，广东省的制造业贷款同比增长了24.4%，特别是对先进制造业（增长37%）和高科技制造业（增长35%）的银行贷款。 - **政策支持的具体措施**：包括改善人员、数据和资本流动，推动企业注册的“一站式服务”，以及针对2025年预计出现的技能工人短缺进行的教育和职业培训改革。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表1**：广东省高科技和先进制造业的企业数量及其在工业增加值中的占比。 2. **图表2**：广东省制造业的增长情况，显示了装备制造、原材料制造和消费品制造的增长趋势。 3. **图表3**：GBA设备制造业的增长速度分化，突出了新能源车辆、锂电池和太阳能电池等“新三”产品的出口增长。 4. **图表4**：高科技和先进制造业在GBA的分布情况。 5. **图表5**：大湾区和长三角地区的关键制造产品的工业生产量占全国总量的百分比。 ### 难懂的专业名词释义 - **新质生产力**：指的是通过技术创新和产业升级，形成新的生产能力和经济增长动力。 - **新能源车辆（NEVs）**：指的是采用非传统燃料或先进车辆技术的汽车，如电动汽车和插电式混合动力汽车。 - **集成电路（IC）**：是将电子元器件（如晶体管、电阻、电容等）集成到一个小型半导体材料片上的微型电路。 - **光电设备**：涉及光电子技术，将光信号转换为电信号的设备，常用于通信和数据存储。 - **资本流动**：指资本在不同地区、国家或市场之间的转移，以寻求更高的投资回报。 - **区域一体化**：指不同地区之间通过经济、政策和社会措施的整合，实现资源共享和市场统一。

### 主要观点和关键结论 - 中国跨境旅行在2024年第一季度持续以适度步伐改善。 - 2024年3月，国际航班的恢复率停滞在2019年水平的68%左右。 - 出境旅游支出的恢复在连续两个月（1月和2月）出现下降。 - 外国人入境旅游仍然非常低迷，尽管中国对一些欧洲国家单方面免签。 - 香港居民进入内地的人数增加，但对整体跨境旅行统计数据的影响有所扭曲。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 2024年第一季度，中国跨境旅行的改善主要得益于春节假期前后的快速增长，但随后在3月份恢复速度放缓。 - 国际航班的恢复率数据显示，3月份的恢复率与2月份相比几乎没有变化，表明增长停滞。 - 出境旅游支出的下降可能与高净值中国家庭对出境旅游需求的减少、人民币汇率的疲软以及资本外流的放缓有关。 - 尽管中国对一些欧洲国家实行了单方面免签政策，但来自这些国家的入境旅游人数仍然非常少，这可能与持续的地缘政治紧张局势有关。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表1**：显示了中国国际航班计划仅恢复到2019年疫情前水平的约70%。 2. **图表2**：展示了国际航班旅客的恢复率，2月份恢复率较1月份有所提升，但随后增长放缓。 3. **图表3**：按目的地分类的国际航班恢复率，显示了不同国家航班恢复的情况。 4. **图表4**：按国家分类的航班恢复进度，突出了马来西亚、泰国和新加坡等国家的进步。 5. **图表5**：出境旅游服务支出的恢复在1月和2月出现回落，与过去一年的趋势相反。 6. **图表6**：近期人民币对美元汇率再次走弱，可能影响了中国游客的海外购买力。 ### 难懂的专业名词释义 - **RMB**：人民币的国际货币代码，是中国的官方货币。 - **CAAC**：中国民用航空局（Civil Aviation Administration of China），负责中国民用航空事务的政府机构。 - **ASEAN**：东南亚国家联盟（Association of Southeast Asian Nations），是一个地区性政府间组织，成员国主要包括东南亚国家。 - **DMs**：发达国家（Developed Markets），通常指经济规模较大、市场较为成熟和稳定的国家。 - **Q4**：第四季度，指一年中的最后三个月（10月至12月）。 - **PBoC**：中国人民银行（People's Bank of China），中国的中央银行。 - **SAFE**：国家外汇管理局（State Administration of Foreign Exchange），负责中国外汇管理和国际收支统计的政府机构。 - **NIA**：国家移民管理局（National Immigration Administration），负责中国移民和边境管理的政府机构。

### 主要观点和关键结论 - **中美关系**：美国财政部长珍妮特·耶伦访问中国，双方未达成重大突破，但同意加强沟通，防止“脱钩”，并确认将在经济平衡增长和金融稳定方面合作。 - **消费增长**：清明节期间，中国国内旅游和消费支出增长，人均消费超过疫情前水平，显示出消费者信心的提升。 - **房地产市场**：多个城市优化了住房公积金政策，但市场仍面临压力，需要更多支持措施来稳定房地产市场。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - **中美关系**：耶伦与中国高层官员的会谈集中在中国的出口和产能过剩问题上。双方讨论了包括反洗钱、新兴市场债务缓解、可持续金融和气候合作等合作领域。 - **消费增长**：清明节期间，国内旅游人次和旅游支出较2019年有所增长，人均消费首次超过疫情前水平，这可能得益于收入增长和消费者信心的提升。 - **房地产市场**：尽管有政策调整，但新房和二手房销售在清明节期间有所下降。报告预计，为了稳定房地产市场，可能会有更多的政策推动，包括增加公共部门住房开发。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表5**：百度迁徙指数飙升，高于历史水平，表明人们流动性增加。 2. **图表3**：国际和国内航班数量上升，显示旅游活动增加。 3. **图表19-24**：新房和二手房销售数据，显示清明节期间销售下降，但与历史水平相比仍有差异。 ### 难懂的专业名词释义 - **反洗钱（Anti-Money Laundering, AML）**：一系列措施和法规，旨在防止非法获得的资金通过金融系统被清洗，使其看起来像是合法资金。 - **产能过剩（Overcapacity）**：生产能力超出市场需求的状态，可能导致价格下跌和企业利润减少。 - **住房公积金（Housing Provident Fund）**：中国的一种强制性储蓄计划，用于帮助职工解决住房问题。 - **脱钩（Decoupling）**：指两个或多个经济体之间的经济联系和依赖度减少，各自独立发展。 - **金融稳定（Financial Stability）**：金融市场和金融机构稳健运行，不受外部冲击影响，确保金融系统有效提供服务的状态。

### 主要观点和关键结论 - **2024年GDP预测上调**：摩根士丹利将2024年中国实际GDP增长预测从4.2%上调至4.8%，主要原因是出口和制造业资本支出表现强劲。 - **2025年GDP增长预测**：预计2025年中国实际GDP增长率为4.5%，较之前的预测上调，基于2024年较高的起点。 - **通货膨胀预测下调**：由于供应中心政策可能导致持续的低通胀，摩根士丹利下调了2024年和2025年的通胀预测。 - **政策含义**：报告认为，由于2024年第一季度GDP增长强劲，不太可能出现年中额外的财政宽松政策。 - **建筑和房地产销售恢复缓慢**：尽管春节后需求有所回升，但建筑和房地产市场的恢复仍然缓慢。 - **旅游和消费趋势**：国内旅游量有所下降，但人均消费支出有所回升。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - **出口增长**：美国需求的韧性（包括库存对出口的拖累减少）和低价格下的强劲出口量（2023年1-2月出口量同比增长20%）是上调GDP预测的主要驱动因素。 - **制造业资本支出**：北京加大对供应链升级的投资，特别是能源效率和数字化方面，也是GDP增长预测上调的原因之一。 - **供应中心政策**：报告指出，供应中心政策可能导致2024年GDP平减指数为-0.1%，2025年为0.4%，导致名义GDP增长保持在低于共识的低于5%的水平。 - **建筑和房地产市场**：地方政府融资平台（LGFV）去杠杆化的影响，以及高基数效应，可能是建筑和房地产销售恢复缓慢的原因。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表2**：过去五年的每周钢筋需求显示，尽管有所回升，但需求仍然低于2019-2023年的水平。 2. **图表3**：水泥出货量同样显示低于过去五年平均水平的趋势。 3. **图表4**：50个城市的新房销售没有显示出显著的恢复迹象。 4. **图表5**：二手房销售相对表现较好，但3月的同比增长可能受到去年高基数的影响。 5. **图表8**：国内旅游量与人均消费支出的对比显示，尽管旅游量下降，但人均消费支出有所回升。 ### 专业名词释义 - **GDP平减指数**：衡量一国物价水平变动的指标，以固定基准年的价格计算当前的GDP，从而排除价格变动的影响。 - **LGFV**：地方政府融资平台（Local Government Financing Vehicles），是中国地方政府为了绕开中央政府对地方债务的直接限制而设立的公司，用于为基础设施项目和其他公共工程筹集资金。 - **PPI**：生产者价格指数（Producer Price Index），衡量工业生产者出厂时商品价格的变动情况。 - **CPI**：消费者价格指数（Consumer Price Index），衡量消费者购买商品和服务时价格变动的指标。 - **YoY**：同比增长（Year-over-Year），比较当前时期与上一年同期的数据变动。 - **QoQ**：季度环比（Quarter-over-Quarter），比较当前季度与上一季度的数据变动。

### 主要观点和关键结论 - 中国3月份的CPI通胀率下降至0.1%，远低于市场预期，显示经济增长动能依然疲软。 - PPI通胀率略有下降至-2.8%，与市场预期一致，反映出国内需求不振。 - 低通胀或价格下降可能通过刺激出口和替代进口来支持经济。 - 预计4月份CPI通胀率将维持在0%左右，而PPI通胀率可能因能源价格上涨而略有上升。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - CPI通胀率的下降部分受到中国新年假期效应的影响，食品和非食品价格通胀均有所下降。 - 猪肉价格通胀率下降，根据农业和农村事务部的数据，屠宰生猪数量同比下降，猪肉供应量减少。 - 非食品类别中，与交通相关的燃料价格通胀率有所上升，而住房相关公用事业成本通胀率也有所增加。 - PPI通胀率的持续低迷主要是由于国内需求不足，尽管全球大宗商品价格在全球地缘政治紧张局势下继续攀升。 ### 支持观点和结论的图表 - **图表1**：CPI和PPI通胀的主要组成部分分解，显示食品和非食品价格通胀的变化。 - **图表2**：CPI通胀中食品与非食品价格通胀的对比，突出了食品价格通胀的下降。 - **图表3**：主要食品类别的价格通胀，特别是猪肉、牛肉、羊肉、鸡蛋、蔬菜和水果的价格变化。 - **图表4**：PPI通胀率，展示了不同行业的PPI通胀情况。 - **图表5**：上游行业的PPI通胀率，反映了原材料、采矿和加工行业的通胀情况。 ### 难懂的专业名词释义 - **CPI（消费者价格指数）**：衡量一篮子消费品和服务价格的变化，用以反映消费者购买力和通货膨胀水平。 - **PPI（生产者价格指数）**：衡量生产者在制造和批发阶段出售商品时价格的变化，是衡量通货膨胀的前瞻性指标。 - **y-o-y（同比）**：比较当前时期与上一年同期的数据变化，用以衡量年度增长或下降的百分比。 - **m-o-m（环比）**：比较当前月份与前一个月份的数据变化，用以衡量短期内的变化。 - **Chinese Wall（中国墙）**：金融行业中用来防止敏感信息跨部门流动的隔离措施，以避免利益冲突和内幕交易。

### 主要观点和关键结论 - 中国2024年的经济增长目标为“约5%”，虽然具有挑战性，但是可实现。 - 2024年的增长预测为5.2%，第一季度增长强劲（季调后年化增长率为6.6%），随后逐渐放缓至趋势增长（下半年为4.3%）。 - 增长动力的转换：消费贡献3.3个百分点，投资贡献2个百分点，净出口贡献0个百分点（与2023年的4.3 / 1.5 / -0.6个百分点相比）。 - 宏观政策需要协调，包括财政政策和货币政策的调整。 - 财政政策：预计财政赤字将略有增加，从2023年的GDP的12.0%增加到12.2%。 - 货币政策：预计会有两次10个基点的政策利率下调（第二季度和第三季度），以及在第一季度50个基点的存款准备金率（RRR）下调后，再降25个基点。 - 人民币汇率政策：自去年7月以来发生了微妙但重要的变化。 - 政策方向的变化比宏观政策支持的规模更重要。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告通过对中国历史经济增长数据的分析，以及对当前经济环境的评估，得出了2024年经济增长目标的可实现性。 - 增长动力的转换是基于对消费、投资和净出口三个因素的详细分析。 - 宏观政策的调整是基于对当前经济状况的评估，以及为了实现经济增长目标所需的政策支持。 - 报告中提到的财政政策和货币政策的调整是为了应对经济增长的挑战，并保持经济的稳定和健康发展。 ### 支持观点和结论的图表诠释 - 表格：中国经济指标，展示了2017-2021年与2023年、2024年预测的实际GDP变化、消费、投资、净贸易、消费者价格指数、政府收支平衡、商品贸易平衡、经常账户余额和国际储备等关键经济指标的变化。 - 图表：中国实际GDP增长预测，显示了2024年全年的增长预测与政府增长目标的对比。 - 图表：中国房地产投资增长与消费者信心指数，反映了房地产市场的疲软和消费者信心的恢复情况。 - 图表：中国工业利润与生产者价格指数（PPI），说明了工业利润的变化趋势和PPI的波动情况。 ### 难懂的专业名词释义 - **财政赤字（Fiscal Deficit）**：政府支出超过收入的部分，通常需要通过发行债券等方式进行融资。 - **存款准备金率（Reserve Requirement Ratio, RRR）**：商业银行必须在中央银行存放的一定比例的资金，用以保证银行流动性和控制货币供应量。 - **消费者价格指数（Consumer Price Index, CPI）**：衡量一篮子消费品和服务价格变动的指数，通常用来衡量通货膨胀。 - **生产者价格指数（Producer Price Index, PPI）**：衡量生产者出售商品时价格变动的指数，反映了生产阶段的物价水平。 - **国际储备（International Reserves）**：一个国家或地区中央银行持有的，用于国际支付和维持汇率稳定的外汇资产、黄金储备、特别提款权（SDR）等。

### 主要观点和关键结论 - 2024年第二季度和第三季度可能是中国国债供应的高峰时期，特别是包括特别政府债券在内的供应。 - 财政部在第二季度的国债发行计划中，1-10年期国债的拍卖次数与第一季度相同，但未包括超长期国债（30年和50年）的发行计划。 - 预计第二季度和第三季度的政府债券供应量将达到每月2.0-2.2万亿人民币，较第一季度平均1.3万亿有所增加。 - 报告分析了两种可能的情景，并预测了不同情景下的国债供应量和地方政府债券（LGB）供应量。 - 报告认为，尽管理论上额外的债券供应和央行流动性放松应该导致收益率曲线变得更陡峭，但历史证据表明这种情况是混合的。 - 野村维持在估值上同时持有支付和陡峭化的位置。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告指出，由于财政部通常每周进行国债拍卖，但4月、5月和6月的某些周没有安排国债拍卖，这为超长期国债的发行铺平了道路。 - 报告根据以往的数据和经验，对不同时间段的国债拍卖规模进行了预测，并据此推算出整体的供应量。 - 报告分析了2024年第一季度的LGB发行速度较慢，这可能表明优质项目缺乏以及对地方政府债务风险的持续担忧。 - 报告还提到，央行可能会在债券供应增加之前通过降低存款准备金率来注入流动性。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图1**: 2024年的净政府债券供应量与前几年相比较。这个图表显示了2024年的供应量相对于历史水平的变化。 2. **图2**: 净政府债券供应量与存款准备金率（RRR）的关系。这个图表说明了央行在过去几年中如何在大型银行和中小型银行的流动性注入之前降低RRR。 3. **图3**: 2020年6-7月和2023年第四季度的掉期利率变动。这个图表展示了特殊债券发行期间掉期曲线的反应。 ### 难懂的专业名词释义 - **CGB**: 中央政府债券（Central Government Bonds），由中央政府发行的债券，用于筹集资金以支持国家财政。 - **LGB**: 地方政府债券（Local Government Bonds），由地方政府发行的债券，通常用于资助地方项目和基础设施建设。 - **RRR**: 存款准备金率（Reserve Requirement Ratio），是中央银行规定商业银行必须持有的一定比例的现金储备，用于控制货币供应量和信贷规模。 - **NDIRS**: 指的是中国的非递延利率掉期（Non-Deliverable Interest Rate Swaps），是一种金融衍生品，允许参与方在不实际交换本金的情况下交换利率支付流。 - **CNS**: 指的是野村集团下的Capital Nomura Securities，是野村集团在泰国的子公司。 - **NFRC**: 野村信托研究与咨询公司（Nomura Fiduciary Research & Consulting），是野村集团的一部分，提供研究和咨询服务。

### 主要观点和关键结论 - 投资者对中国市场的兴趣从1月到3月初有所上升，但对监管透明度低、地缘政治紧张、结构性放缓深度、产能过剩挑战和商业及消费者信心复苏等方面仍持谨慎态度。 - 报告预测，随着更多宏观和微观数据的公布，中国经济增长复苏的迹象将在4月得到确认。 - MXCN（摩根大通中国指数）在2023年可能实现正的每股收益（EPS）增长，结束了2021/2022年的负增长趋势。 - 报告提出了对价值增长计划的积极看法，特别是在4Q23业绩报告中出现的分红和回购计划。 - 投资者对“国家队”的稳定市场行为表示认可，并对其可能的买入持有策略表示好奇。 - 房地产市场预计在2024年中有所改善，但一线城市的房价预计将继续下跌。 - 报告推荐了一些股票挑选和股票篮子，特别是在高收益和创新领域领导者中寻找投资机会。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 3月份的市场反馈显示，尽管投资者对中国市场有所关注，但仍对上述提到的风险因素保持警惕。 - 官方PMI和Caxin PMI数据的上行惊喜，以及即将发布的CPI/PPI和TSF数据，都被视为经济增长复苏的积极信号。 - MXCN的EPS增长预测和历史销售数据表明，该指数可能即将进入复苏阶段。 - 4Q23的业绩报告中，许多大型公司宣布了超出预期的分红和新的回购计划，这被视为对投资者回报的积极信号。 - 投资者对“国家队”最近的市场稳定行为表示认可，并对其可能的策略变化表示关注。 - 尽管房地产市场在短期内可能继续面临挑战，但预计到2024年中将有所改善。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表1**：展示了未来两周的中国宏观经济和行业日历，突出了即将发布的重要经济数据。 2. **图表3**：基于J.P. 摩根中国增长读数（CGR）的月度商业周期，显示了CGR可能重新进入扩张区域。 3. **图表4**：MXCN在区域背景下的TTM SPS增长，显示了MXCN相对于其他亚洲市场的增长情况。 4. **图表5**：MXCN在区域背景下的TTM EPS增长，突出了MXCN的盈利增长前景。 5. **图表6**：MXCN 2023/24/25的EPS增长和自2月底以来的修订，按行业分类，显示了不同行业预期的盈利增长和修正情况。 7. **图表7**：基于2024年净利润共识修订的MXCN成分股的前20名和后20名，显示了市场对各公司未来盈利前景的评估。 ### 难懂的专业名词释义 - **MXCN**：摩根大通中国指数，是摩根大通编制的一个跟踪中国股票表现的指数。 - **PMI**：采购经理人指数，是衡量制造业和服务业经济活动的指标。 - **CPI**：消费者价格指数，衡量消费者购买商品和服务的价格变化。 - **PPI**：生产者价格指数，衡量生产者销售商品时价格的变化。 - **TSF**：总社会融资规模，衡量中国金融系统向实体经济提供的资金总量。 - **TTM**：过去12个月的（Trailing Twelve Months），用于计算公司过去一年的财务指标。 - **EPS**：每股收益，公司净利润除以在外流通股份的数量。 - **FTM**：未来12个月的（Forward Twelve Months），用于预测公司未来一年的财务指标。

### 主要观点和关键结论 - 中国股市在2024年第一季度表现不如全球主要市场，但在过去6-8周内有所反弹。 - 投资者情绪有所改善，北向资金在2024年2月和3月出现净流入。 - 宏观数据显示改善，但房地产市场和通货紧缩仍是关键担忧点。 - 报告建议投资者关注互联网、煤炭和金属及矿业板块，同时对金融和工业板块持谨慎态度。 - 中国投资罗盘（CIM）在2024年第二季度可能进入C4/刺激阶段，预示着名义GDP增长可能因高基数效应而减弱。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 中国股市的低估值、政策刺激的低预期和轻量级的市场定位表明，如果经济增长势头持续，市场可能会继续上涨。 - 尽管1Q24的数据部分受到1Q23低基数效应的帮助，但消费者信心指数也从2023年中期的低水平逐渐恢复。 - 报告指出，尽管中国经济增长的可持续性需要进一步观察，但当前的经济复苏势头为市场提供了正面信号。 - 报告通过分析不同板块的表现和预期，提出了对互联网、煤炭和金属及矿业板块的偏好，这些板块被认为有较好的市场表现和增长潜力。 ### 支持观点和结论的图表及其诠释 - **图表1**: MSCI中国指数的前瞻市盈率（PE）接近历史低点，表明市场估值较低。 - **图表2**: 中国市场指数表现显示，中国市场从1月底的低点反弹了10-15%。 - **图表3**: 中国的信贷增长周期领先于GDP增长周期，预计2024年上半年的信贷和GDP增长将在当前水平波动。 - **图表4**: 中国消费者信心指数（CCI）从2023年中期的低水平上升。 - **图表5**: 基于中国投资罗盘（CIM）的模型投资组合推荐，显示了对不同板块的加权和减权建议。 ### 难懂的专业名词释义 - **北向资金**：指通过沪股通和深股通渠道流入中国内地股市的资金，通常被视为外资对中国股市的投资情绪的指标。 - **市盈率（PE）**：是衡量股票价格相对于每股收益的比率，用于评估股票的估值水平。 - **消费者信心指数（CCI）**：反映消费者对经济状况和未来消费意愿的指标。 - **信用/GDP增长乘数**：用于衡量信贷增长对名义GDP增长的影响，是分析经济增长动力的一个工具。 - **CIM（中国投资罗盘）**：美银美林创建的一个分析框架，用于根据宏观经济周期的不同阶段来指导投资策略。

美国非农就业大超预期；欧元区HICP通胀环比边际反弹。

### 主要观点和关键结论 - 小米公司（股票代码：1810.HK）被摩根大通评为“超配”（Overweight），目标价格设定为HK$21.00，截至2024年12月31日。 - 小米推出的首款智能电动车SU7定价具有吸引力，预售表现超出预期，预计首年出货量有望超过市场预期的50,000辆。 - 小米在电动车（EV）领域的业务初期可能会亏损，但市场可能会关注其销售势头作为其电动车战略被接受的迹象。 - 小米的核心业务（智能手机、AIoT、互联网服务）在2024年表现出强劲增长或稳定的利润率。 - 摩根大通预计，小米的电动车业务将在中长期内通过高度自动化的生产流程提高盈利能力。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 小米SU7的定价比市场预期更有吸引力，起售价低于RMB250,000，且规格（如续航里程、加速性能等）优于同级别竞品。 - 小米SU7的预售活动在开始的27分钟内就达到了50,000辆的订单，显示出市场对小米电动车的高度兴趣。 - 小米展示了其电动车工厂，拥有高度自动化的生产流程，这有助于加速电动车业务的盈利能力提升。 - 小米计划在未来15-20年内成为全球前五大汽车制造商之一，意味着年出货量达到500-600万辆。 - 小米拥有充足的现金储备（约1100亿元人民币）和强大的EBITDA流入，足以支持其电动车业务的初期运营。 ### 支持观点和结论的图表 - **表1：与同级别竞品的关键规格比较** 展示了小米SU7与Zeekr 007和特斯拉Model 3在价格、续航里程、加速性能、最高速度和电池容量等方面的对比。 诠释：小米SU7在价格和规格上具有竞争力，尤其是在续航里程和加速性能上，这可能是其预售表现强劲的原因之一。 ### 难懂的专业名词释义 - **EV (Electric Vehicle)**：电动车，指的是使用电力作为动力来源的汽车，通常不产生尾气排放，被认为是更环保的交通工具。 - **SU7**：小米公司推出的首款智能电动车的型号。 - **Xiaomi Pilot**：小米为其电动车开发自动驾驶技术，类似于特斯拉的Autopilot。 - **ASP (Average Selling Price)**：平均售价，指某一产品或服务在一定时期内的平均销售价格。 - **AIoT (Artificial Intelligence of Things)**：人工智能物联网，指的是人工智能技术与物联网设备的结合，用于提升设备智能化水平。 - **EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization)**：利息、税项、折旧及摊销前利润，是衡量公司运营盈利能力的一个财务指标。

### 主要观点和关键结论 - 阿里巴巴集团（BABA）的市场表现和财务预测显示，公司将继续专注于核心业务增长，包括电子商务和云计算，同时承诺对股东回报进行投资。 - 公司预计在未来几年内，通过股票回购和定期年度股息，向股东返还350亿美元。 - 阿里巴巴的国际电子商务和云计算业务将继续增加投资，以支持公司的全球物流网络和公共云领导地位。 - 公司计划剥离非核心业务，如线下零售，并继续缩小其他业务的亏损，例如本地服务。 - 阿里巴巴正在努力实现在香港的双重主要上市。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 公司在其杭州总部举办的投资者会议上重申了对核心业务增长的关注，尤其是在电子商务和云计算领域，同时维持对股东回报的承诺。 - 阿里巴巴的财务预测显示，预计收入、EBITDA和EPS将在未来几年内持续增长。 - 公司在国际电子商务领域的投资，特别是对AliExpress和Trendyol的投资，以及对Cainiao的基础设施投资，旨在加快跨境包裹的全球配送速度。 - 阿里巴巴的云计算业务通过价格竞争和成本规模效益，维持其在市场上的领导地位。 - 公司计划通过股票回购和定期年度股息，向股东返还350亿美元，显示出对股东利益的重视。 ### 支持观点和结论的图表及诠释 - 财务预测表格显示了公司未来几年的收入、EBITDA和EPS的增长预期。 - 股东回报计划的图表说明了公司计划在未来三年内平均分配350亿美元用于股票回购。 - 阿里巴巴集团的估值表格（包括P/E、P/B、FCF收益率等）提供了公司的估值相对于市场和同行业公司的对比。 - 公司的自由现金流（FCF）预测图表显示了公司未来几年的现金流状况，预计将继续增长。 ### 难懂的专业名词释义 - **EBITDA**: 利息、税项、折旧及摊销前利润（Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization），是衡量公司运营效率的财务指标，排除了某些非经营性因素。 - **EPS**: 每股收益（Earnings Per Share），指公司在一定时期内的净利润除以发行在外的普通股股数，反映了每股股票的盈利能力。 - **FCF**: 自由现金流（Free Cash Flow），指企业在支付了必要的资本支出后，仍可自由支配的现金流量，是衡量公司财务健康的重要指标。 - **P/E**: 市盈率（Price to Earnings Ratio），是衡量股票价格相对于每股收益的比率，用于评估股票的估值水平。 - **M&A Rank**: 并购排名，是高盛根据公司被收购的可能性给出的评级，分为1到3级，1表示被收购的可能性最高。 - **CROCI**: 投资资本回报率（Capital Return on Capital Employed），衡量公司使用投资资本的效率和盈利能力。